百隆东方(601339.CN)

百隆东方:壁垒坚实,产能驱动

时间:19-02-25 00:00    来源:方正证券

百隆东方(601339)是我国中高端色纺纱双寡头之一,2017年国内中高端色纺纱产能占比约30%。2017年公司营收、归母净利润分别达59.52、4.88亿元,同比增8.78%、-19.38%,近3年复合增速达8.80%、0.97%。2018Q1-Q3公司实现营收、归母净利润分别达45.58、4.65亿元,同比增-0.15%、20.15%,受益下半年越南产能释放、汇率波动等因素2018Q3业绩继续好转,2018Q3单季度营收同比增7.54%,增速转正,Q3单季净利润增速达76.90%。

公司:深耕色纺纱主业,产能驱动营收稳增

(1)主营色纺纱产品:专注色纺纱业,95%以上收入来自纱线产品。2013年以来研发费率维持约3%,研发人数持续增长,研发投入行业领先。(2)客户质优:终端客户主要为全球运动龙头和国际时尚服饰龙头,客户质优。前五大客户销售收入占比约26.7%,客户结构分散,第一大客户申洲订单稳健增长,对公司收入贡献度持续提升。(3)产能持续提升:2018年公司总产能达140万锭,国内、越南分别为70、70万锭,未来2年产能增速约10%-15%。色纺纱产品交期平均25天,望更好的满足下游客户快速、小批量生产需求。(4)棉价、汇率弹性高:公司原材料库存约7-8个月,未来望受益棉价上涨带来的剪刀差收益。2018下半年人民币贬值明显,外币资产敞口为正的情况下利好盈利提升。

行业:色纺纱渗透率待提升,中高端市场竞争稳定

(1)行业小分散:国内色纺纱产能规模约700锭,占整体棉纺产能仅5%。(2)国内产能集中在江浙区域:国内色纺纱产能占全球产能约7成以上,大多集中于江苏和浙江地区。(3)中高端市场格局稳定:华孚、百隆产能合计占色纺纱行业约40%,占中高端色纺纱产能约70%。(4)棉价走势:短期看棉价承压下跌,棉价供给缺口致长期趋势向上。(5)下游市场稳健增长:运动与快时尚市场稳健增长,色纺纱行业望维持景气。(6)东南亚布局大势所趋:越南税收优惠明显,人工成本低廉,百隆、华孚、申洲等纺织龙头东南亚产能加速拓展。

同业比较:百隆盈利能力居首,海外布局规模领先

(1)量:天虹经营规模远超同业,百隆盈利能力领先。①经营规模:色纺纱产量、产能位居行业前列。②成长性:华孚时尚营收最高,公司营收增速稳健。③盈利:百隆东方毛利率、净利率行业居首。④营运效率:百隆东方应收账款周转处于健康水平,备货因素导致存货周转、整体营运天数慢于同行。(2)质:百隆东方产品附加值高,研发投入行业领先。①产品研发:百隆东方、华孚色纺、天虹纺织产品聚焦高附加值纱线产品,百隆研发费用率、费用绝对值居前。②客户:终端客户多为国内外知名运动休闲品牌,百隆东方客户集中度高,天虹延伸下游产业后订单协同性增强。③产能:天虹纺织产能居首,百隆东方海外产能占比最高,产能利用率、产销率均位居行业前列。④人效:新野纺织人效最高,百隆东方人均产出位居行业前列。

投资建议

预计2018/2019/2020年公司归母净利润分别为5.79/7.22/8.40亿元,同比增速达18.68%/24.73%/16.29%,对应EPS为0.39/0.48/0.56元/股,对应P/E为12.90/10.35/8.90,首次覆盖,给予“推荐”评级。

风险提示

(1)汇率大幅波动;(2)大客户订单波动;(3)产能建设进度不及预期;(4)棉价大幅波动;(5)中外贸易摩擦加剧;(6)国内外消费增速持续放缓。